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    曾8年爆漲53倍,可互太紡織最終“敗走”優衣庫

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    2019年06月24日13:47 智通財經網
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        2007年5月18日,互太紡織(01382)以1.938港元(前復權)每股的價格成功在香港掛牌上市。但其僅享受了5個月的狂歡,“災難”便悄然而至。

        2007年10月30日,恒生指數達到歷史第一高點后掉頭向下,在金融危機的波及中,走出了一波斷崖式的下跌行情。受大環境影響,互太紡織持續陰跌。一年之后,互太紡織股價跌至0.18港元每股,不及上市開盤價的十分之一。但自該低點之后,互太紡織開啟了波瀾壯闊的上漲行情,至2016年初,其股價最高漲至9.82港元,8年時間,股價大漲53倍。

        不過,在8年風光之后,近兩年來的互太紡織頹勢明顯,股價較高點也回落了近40%。而在近日公布了2019財年的業績后,本就虛弱的互太紡織又被補了“一刀”,花旗、小摩、大和均下調互太紡織目標價。截至6月21日收盤,互太紡織跌3.69%。

        下半年營業收入因優衣庫滑鐵盧

        整體上看,互太紡織(01382)的2019財年業績并不算太差,公司收入同比增0.34%至61.19億港元,剔除匯兌損失的影響,公司股東應占利潤同比增長15.86%至8.62億港元。收入穩健,利潤兩位數快速增長。

        但若將整個財年業績拆分,問題便顯而易見。智通財經APP發現,2019財年上半年時,由于越南工廠恢復生產且得益于產品的良好組合,互太紡織收入同比增13.13%,剔除匯兌影響的利潤則大漲37%。

        但在下半年時,收入同比增長下滑12.1%,剔除匯兌影響后的利潤同比增長僅3.1%,明顯弱于上半年。對于下半年收入的滑鐵盧,互太紡織表示,由于部分主要市場冬季轉暖,導致公司用于耐寒服裝的化纖布料需求低于預期。

        從客戶占比數據看,受最大客戶優衣庫拖累明顯。2019財年上半年時,互太紡織來自優衣庫的收入為47%(2018財年同期為38%),來自第二大客戶的收入為19%(2018財年同期為15%)。這說明,越南工廠的復產使得來自優衣庫的收入占比大增,第二大客戶也有一定比例的提升。

        但2019財年的數據顯示,互太紡織來自優衣庫的全年收入占比為至43%(2018財年為41%),來自第二大客戶的全年收入占比為18%(2018財年為16%)。通過上半年與全年的收入占比數據能發現,由于下半年受優衣庫收入的影響,導致全年來自優衣庫的收入比例較上半年有所下滑。不過,對前兩大客戶的依賴程度進一步提升,從2018財年的57%上升至2019財年的61%。

        毛利率、凈利率隨復產逐步提升

        雖然收入受優衣庫較大影響,但互太紡織在2019財年的毛利率及凈利率均有不同程度的提高。

        事實上,繼2009財年錄得14.51%的毛利率之后,互太紡織的毛利率水平一直未低于17%,連續8年保持在17%上方。但至2018財年時,互太紡織的毛利率從18.63%直接下降至15.53%,下滑3.1個百分點。

        最為主要的原因,是2017年4月時,公司在越南的廠房被當地村民堵住,越南廠房不得不停產,而該廠房是為了服務于最大客戶優衣庫的,關停之后,較高的固定成本分攤以及客戶索賠費用導致了毛利率下滑。

        但至2018年初時,越南廠房已恢復使用,至2019財年的上半年結束時,產能已恢復至40%,公司預計2019財年底時產能可恢復至停產前的水平。在越南復產之后,毛利率明顯提升,從2018財年的15.53%上升至2019財年的17.34%。

        細分來看,2019財年的毛利率上半年高于下半年,但該波動與2018財年時一致,且均高于2018財年同期,這說明互太紡織的毛利率并未受到影響,正隨著產能的恢復穩步提升。

        與此同時,由于公司的費用控制得當,凈利率(剔除匯兌影響的口徑)亦相應提升。2019財年時,互太紡織的凈利率為14.22%,同比提升2.36個百分點,波動性與毛利率保持一致。

        對市場未來需求保守

        可以預見,隨著越南工廠產能的不斷提升,互太紡織的毛利率、凈利率水平有望繼續提升。畢竟在過去的8年中,17%的毛利率僅僅是最低水平,且該工廠專門服務于優衣庫,優衣庫作為品牌商,互太紡織售于其的產品可有更高毛利,更為重要的是,規模效應也能在一定程度上提高毛利率。

        但值得注意的是,市場需求是否能維持或提升,只有在需求充裕時,規模效應才能體現得更加明顯。從具體的數據來看,互太紡織對于預期的增長相對保守。

        智通財經APP發現,2019財年時,互太紡織的越南產能雖恢復,但使用原材料與消耗品的生產成本較2018財年有所下滑,從45.25億略降至44.97億港元。這說明,互太紡織2019財年的整體需求并未增加,公司只是進行了產能的轉移。

        存貨可在一定程度上反映公司對未來需求的判斷,本財年末,互太紡織存貨為9.47億港元,較2018年同期的10.68億下滑超10%?梢,公司對2019年的市場需求相對保守。

        這也與公司在前景展望中的描述一致,其表示,天氣的轉暖,間接影響了耐寒布料的銷售增長,而目前普遍認為溫暖天氣將會持續。優衣庫的發源地日本天氣轉暖較為明顯,據日本媒體報道,如果全球變暖導致世界氣溫上升1度,日本國內最高氣溫達到35度以上的“酷暑日”出現次數將增至1.8倍。

        面對耐寒布料銷售的低迷,互太紡織表示,正在探索用于運動服裝的高質素化纖布料產品,預期全球對運動服裝的需求將持續增加。運動服裝新布料,或將成為互太紡織的突破口,但具體效果仍有待考察。

        其次,公司表示將進一步開拓內地市場,以分散業務風險和平衡客戶基礎。截止目前,互太紡織最大的市場在東南亞,收入占比超49%,中國和香港地區的收入占比為30%,其中內地僅占五分之一。即還有20%的市場份額來源于世界的其他地區,包括印度、非洲、美洲等地。而當前復雜的國際局勢,讓不確定性增多。

        不過,互太紡織仍然保持著回饋股東的優良傳統。自2006年至2018財年,互太紡織累計現金分紅99.67億港元,分紅率92.97%。而在2019財年,互太紡織宣布每股派息0.25港元,股利支付率41.96%,派息率4.17%。

        從估值上看,互太紡織已來到近三年PE的下限水平,即10.24倍PE。估值雖低,但反映了市場對互太紡織最大客戶優衣庫需求的不確定性、公司對未來預期的保守以及復雜國際環境對出口影響的擔憂。因此,在三大因素未改善或市場整體估值未提升的情況下,互太紡織難有較好表現,而運動服裝新布料的效果則有待觀察。


    標簽:紡織服裝  
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